中华财经网:血腥的金融一:1997年亚洲金融危机中的泰国

发布时间:2020-06-14 06:04:28   来源:网络 关键词:亚洲金融危机
血腥的金融一:1997年亚洲金融危机中的泰国
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原文标题:血腥的金融一:1997年亚洲金融危机中的泰国
原文发布时间:2019-12-31 09:30:26
原文作者:财经杂感。
亚洲金融危机
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一、春风得意

1996年3月,泰国。

曼谷大街上人流如织熙熙攘攘,游客的脸上难掩兴奋,他们不顾烈日欣赏着异域风情。

第一届亚欧首脑会议正在曼谷展开。这还是第一次没有美国参与的洲际高级别大型国际会议。这些年东南亚各国经济发展态势非常好,涌现了一批“四小龙”“四小虎”国家,随着经济的崛起,东南亚国家在政治上的诉求也逐渐高涨了起来。会场内外人民都在高谈阔论,东盟作为国际社会重要一极的目标仿佛越来越近。泰国作为东道国更是喜气洋洋,曼谷的国际声望无疑随着这次会议再次远播。

美中不足的是泰国股市上个月刚刚又遭遇一轮大跌,这给当地人的心情蒙上了少许阴影。其实股市从去年7月份就已经开始下跌,眼看着2月份即将收复失地,但股指一个掉头就又向下去了。

不过,泰国经济已经高速发展很多年了,人民已经习惯增长,仍然对未来报以信心。尤其自1984年实施盯住一篮子货币(其中美元占80%-82%)以来,正好赶上美元对主要货币持续贬值,于是泰铢也随着美元一起贬值。泰国制造因此大占便宜,出口的快速增长有力地推动了泰国经济发展。1986-1994年,泰国制造业出口年增长30%,制造业出口占总出口的比重由36%上升到81%,制造业占GDP的比重从22%增加到29%;农业出口比重由47.7%下降到13.9%,农业产值占GDP的比重由21%降为11%。1995年,泰国人均收入超过2500美元,世界银行将之列入中等收入国家。毫无疑问这些年泰国的经济表现堪称优异,即使在亚洲四小虎中也是首屈一指。

泰国宗教气氛浓厚,但在经济运行模式上,泰国思想并不保守,他们深受自由主义的影响,信任华盛顿共识,并因此在经济发展中积极推进自由市场。1990年4月泰国正式接受国际货币基金组织协定的有关义务,取消了经常项目国际支付的限制。次年即开始减少资本项目交易的外汇管制,尤其是1993年,泰国在资本项目做出重要举措,一是开放离岸金融业务,推出曼谷国际金融安排(BIBF)。根据这一安排,持牌的15家泰国商业银行和35家外国商业银行可以从国外吸收存款和借款。二是允许非泰居民在泰国商业银行开立泰铢账户,进行存款或借款,并可以自由兑换。

一切都是按照新自由主义的发展模式在走,改革和增长同步进行,看上去一切都是那么顺利。不过短短几年,泰国已经由农业出口国转型成为制造业出口国,产业结构快速升级,半导体成为支柱,旅游业快速成长,经济形势一片大好。

虽然股市有些不稳定,但改革有阵痛是难免的,总的来说发展成绩非常优异。没人意识到2月份的股市已经触顶,再想回来,得是17年以后了。

二、疾风骤雨

繁华的背后是日渐虚弱的躯体。“四小虎”荣光的背后,泰国隐忧已现。

这几年,来自境外的资金呈现短期游资的趋势,越来越难以控制。而且大量国外资本涌向了房地产市场和股票市场,大幅推升了房地产价格和股票价格,资产价格泡沫已经非常明显。1993~1996年,泰国的房地产价格上涨了近400%,SET指数也在1996年1月最高冲到1410.33,达到历史高位。此后房地产和股市转入下跌,则给银行资产带来了巨大的压力。据统计,1996年6月泰国商业银行不良资产已经达到1.78兆亿泰铢,不良资产率高达35.8%。

泰国最为依仗的对外贸易方面也遇到了不小的困难。1995年起美元进入升值通道。由于泰铢盯住美元,美元升值造成泰铢汇率持续走高,导致泰国出口受挫,经济增长放缓。1996年泰国的GDP增长率为5.65%,虽然不低,但要知道此前的1995年GDP增长率还是8.12%呢。

种种迹象表明有不好的事情可能会即将发生,但此刻泰国政府却陷入了两难,因为他们的政策选择被固定汇率制度拴住了手脚:想促进经济增长,泰国需要实施扩张性货币政策;想控制通胀、弥补经常项目逆差,就需要提高利率。左思右想之下,由于担心放弃盯住美元会造成泰铢贬值,增加国内债务负担,造成企业破产、工人失业和金融机构不良贷款率上升,泰国政府最终决定提高利率以维持盯住美元的汇率制度。1995年末,泰国国内金融机构的存款利率和贷款利率分别达到12%和13.75%,不仅为亚洲地区最高,而且超过国际平均水平的2倍以上。高利率政策进一步抑制了投资和消费,加剧了经济衰退,并使商业银行的不良资产情况进一步恶化,使风雨飘摇的泰国经济雪上加霜。

泰国这个鸡蛋有缝了。1996年底,泰国外债高达930亿美元,相当于GDP的50%,其中短期外债占了60%。脆弱的金融体系、长期的逆差和高昂的通胀引起了国际资本的注意。

1997年初,国际投机资本开始向泰铢发起试探性攻击,但都被泰国政府化解。

2月初,索罗斯第一次出手。国际投资机构向泰国银行借入高达150亿美元的数月期限的远期泰铢合约,而后在现汇市场大规模抛售,导致泰铢汇率大幅度变动,引发金融市场动荡。这是市场上首次出现的大规模泰铢抛售风潮,泰铢兑美元汇率降至10年来的最低点(26.18:1)。泰国央行投入20亿美元稳住了局势,但汇率攻击从隐蔽转向公开化。

2月14日,东南亚各国央行会议一致同意在遇到货币危机是共同进行多边或双边干预,同时泰国提高利率,再次强调汇率不会贬值。

3 月4 日,泰国中央银行要求流动资金出现问题的9家财务公司和1家住房贷款公司增加资本金82.5 亿铢(合3.17 亿美元) ,并要求银行等金融机构将坏账准备金的比率从100%提高到115%-120% ,此举令金融系统的备付金增加500亿铢(合19. 4 亿美元)。泰国央行此举旨在加强金融体系稳定性并增强人们对金融市场信心,然而不但未能起到应有的稳定作用,反而意外的加深了民众对银行体系的不信任,挤兑开始出现,股市暴跌。

3月5日,10家出现问题的财务公司出现流动性危机,银行与财务公司的股票大跌,汇市也出现下跌压力。

5月12日,索罗斯第二次出手。索罗斯等国际投机者先是通过经营离岸业务的外国银行悄悄建立了即期和远期外汇交易的头寸,然后从泰国本地银行借入泰国铢,在即期和远期市场大量卖泰铢的形式,沽空泰国铢。泰铢即期汇价多次突破泰国中央银行规定的汇率浮动限制,引起市场强烈恐慌,泰铢兑美元曾经一度贬值至27∶1。面对冲击,泰国中央银行三管齐下,一是通过“东亚中央银行总裁会议”的会员国,与新加坡联合干预外汇市场,投入120亿美元维持汇率;二是用行政命令禁止国内金融机构向外借出泰铢;然后大幅提高隔夜拆借利率,从10%猛增到1000-1500%。经过一场鏖战,泰国最终在5月20日将泰铢维持在1美元兑25.2泰铢。是役,索罗斯虽然损失3亿美元,但却看清了泰国的底牌。

6月下旬,坚决反对泰铢贬值的财政部长辞职,引发市场的强烈猜测。受此影响,极度脆弱的泰国外汇市场再次出现剧烈波动,泰铢对美元的汇率猛跌至28∶1,股市跌至8年最低(461. 32 点)。政府下令16家有问题的金融机构停业30天,但这些措施已经于事无补。于是索罗斯三度出手,再度向泰铢发起了猛烈进攻。到6月底,泰国外汇储备下降300亿美元,外汇储备仅余28亿美元,已经失去了继续干预外汇市场的能力。

7月2日,泰国政府被迫宣布放弃已经坚持14年的泰铢盯住美元的汇率制度,实行有管理的浮动汇率制度,当天泰铢对美元的汇率曾达到32.6∶1,贬值幅度高达30%以上,同时宣布将利率从10.5%提高到12.5%。东南亚金融危机就此正式爆发。在泰铢大幅度贬值的影响下,菲律宾比索、印度尼西亚盾、马来西亚林吉特相继成为国际炒家的攻击对象。泰国金融危机迅速波及包括菲律宾、马来西亚、新加坡、韩国和印度尼西亚在内的整个东南亚地区。

危机给泰国社会造成了严重的冲击。金融危机期间汇率贬值幅度达到40%,国家的对外支付能力缩水近半,58家金融机构宣布停业,其数量占泰国金融机构的一半以上,其存款总额占全国总存款额的2/3以上。同时破产企业超过万家,失业人数达270万。由于物价飞涨,失业人数猛增,盗抢命案各种问题频频发生,昔日平和的佛教社会现在一片混乱,刚刚上任还不到一年的总理差瓦力不得不引咎辞职。

危机所过之处,无论贵贱,一视同仁。亿万富翁施利华因危机一夜返贫,每天不得不靠在胸口挂个箱子,在街头贩卖妻子做的三明治为生。48岁富翁卖三明治成为当时的励志新闻。富翁如此,普通民众的境况更是难以想象。据泰国政府调查,危机期间泰国损失财富达到1412亿美元,而泰国1997年的GDP不过1136.76亿美元。惨不忍睹。

三、缘起何处

关于危机为什么从泰国爆发,大量的讨论集中于其产业结构、贸易逆差、汇率制度、资本项目开放过早、资产泡沫、过低的储备、监管不到位等等泰国自身的“微观”原因方面。这些都是对的,咱们这里不赘述。咱们这里着重从国际视角来观察泰国金融危机的必然性。

国际背景有三个因素值得关注:

1、美国:美元因素。

1946年出生的克林顿在美国历任总统中是个出类拔萃的人。他思想上秉持新自由主义,政策上运用大胆的结构性财政政策积极推进平衡预算,抓住冷战后有利的发展环境,大力推进信息高速公路建设,最终推动美国经济实现了长达120个月的连续增长——美国历史上最长的持续增长周期。这段时间里高增长和低失业率低通胀并存,被称为“新经济”。

1995年,随着美国经济的持续走强,美元开启了升值趋势。每一次美元升值对其他国家都是一场重大考验,因为资金会追随强势美元回流美国,但这次首当其冲的是东南亚的这些出口导向型国家。另一方面,泰铢实施紧盯美元的固定汇率制度(在泰铢盯住的货币篮子中,美元占80-82%),于是随着美元升值,泰国出口的竞争力越来越弱,而进口的成本却越来越高。这还没完。屋漏偏逢连夜雨,日元也贬值了。日元贬值也在冲击着泰国的出口(这一点在下面的日本因素中会谈到)。

除了美元升值,还有一个意识形态的因素也值得关注。当时新自由主义盛行,这些思想在1990年的华盛顿共识中成为西方各国经济发展的普遍政策依据。有一个反例可以说明华盛顿共识的接受程度:美国政府在1994年墨西哥金融危机中的干涉行为曾经招致国会的巨大反对,这使其在1997年东南亚发生金融危机时被束缚住了手脚。

于是在东南亚金融危机发生的期间,由于美国自身经济表现良好,美国政府并没有太多参与解决的动力,只是安排IMF施以援手。但IMF的解决方案却以新自由主义为依据,一概都是货币贬值、提高利率、紧缩财政增加税收减少开支,以及私有化等等,结果导致东南亚危机愈演愈烈。

事后各国(比如马来西亚)的应对结果也说明政府的参与是绝对必要的,以至于IMF不得不反省自身的缺陷和不足,当然这是后话。

2、日本:雁阵模式。

战后日本的经济成就堪称奇迹。想想如今国际社会给中国奇迹的惊人评价,而在当年,这些全都是日本的。

由于日本经济的崛起,带动东南亚国家形成了一个雁阵,泰国抓住了机会,挤在雁阵里面,经济也随着得到快速增长(GDP增长情况在下面的附件1里面有展示)。但这期间有两个时点值得一提,一是1985年广场协议,二是1995年日元贬值。

广场协议并不是日本的城下之盟,而是日本的高光时刻。经过战后三十年的高速增长,进入80年代的日本企业已经具备相当强的实力,在制造业领域里往往可以把以往奉若神明的美国企业按在地上摩擦,并在对美贸易中常年保持巨额顺差。为了缓解美国对日本的关注和矛盾,更是为了让日元走向国际化以顺应日本国力的增长,时任首相中曾根康弘决定联合英法德三国跟美国一起谈个协议,让美元贬一贬,留点儿国际空间给其他货币——比如日元。于是1985年9月各怀鬼胎的五国签署了广场协议。协议奠定了汇率灵活性的要求,自此,日本汇率一路上扬,中间即使经历了泡沫破灭,汇率也一直涨到1995年,直到80:1。

不过日元升值给日本带来的影响显然超出了日本政府的设想。起先,日本认为他们可以承受20%的涨幅,但没想到20%的涨幅只用了三个月就实现了。到1986年底1美元已经兑换152日元,1987年最低达到1美元兑120日元。在不到三年的时间里,美元兑日元贬值达50%。不过日本制造业也真是了得,即便如此,日本对美国的贸易顺差仍然不减反增,1985和1986年日本对美贸易顺差竟然分别增长了35.05%和18.35%。于是一方面是日元升值推动制造业向东南亚转移,另一方面是常年巨量顺差和套利交易推动滚滚资金涌向海外。外资流入的机制虽然不同但结果相同,东南亚赢得了顺风顺水的10年黄金发展机遇。

1995年,情况终于不一样了。1月17日神户大地震让虚弱的日本经济再受冲击。日本政府为了扭转不利局面,开始着力推行贬值策略,希望依靠出口带动经济。与此同时,两家信用社由于扛不住长期的经济衰退而破产,危机迅速从小银行向大银行蔓延。为弥补资本金的不足,日本开始从海外调回资金。

十年来,泰国等东南亚国家一直以来都是靠资本流入——尤其是来自日本的投资——来弥补经常项目逆差。但1995年以后外资出现了不同的变化,套利资金和长期投资开始反向而行:一个由于日本为了摆脱衰退进行了降息,仍然在大量涌入泰国,而另一个却已经悄然退出。对泰国而言,这些短期资金虽然缓解了国际收支平衡的压力,但却恶化了外债结构,甚至使得短期外债余额超过了外汇储备。投机资金的涌入泰国破坏了国际收支结构。泰国银行从国际上借得短期资本,在国内却进行长期贷款,大量贷款流向房地产市场和股票市场,推升了房地产价格和股票价格,最终形成了资产价格泡沫。

日元贬值对泰国的出口影响更为直接。由于日本是泰国的第二大出口市场,所以当1995年日元开始贬值的时候,经常项目逆差毫无悬念地开始急剧扩大。

日本是雁阵的头雁。只有日本能持续保持经济的增长,雁阵国家才能承接来自日本的投资、技术和市场;但如果日本经济失去了成长,雁阵国家势必受到影响。于是在日元贬值和日本撤资的背景下,泰国的资本市场开始放血。

3、中国:中国的成长是冷战后国际格局变化的最大变量。

中国因素在三个方面发生作用。首先是对外资的吸引,由于贬值形成了强有力的竞争力,再加上中国政府在招商引资方面的全心投入,中国成为国际投资的一个洼地。其次,在进出口方面,由于价格具备足够的吸引力,中国产品势必会挤占竞争对手的市场份额。最后是97年香港回归影响了周边国家的预期。

前两个因素都是92南巡之后中国水到渠成的改革和发展结果。92南巡之后,中国市场化动作重装上阵,良好的市场预期和政府决心提升了中国对外资的吸引力。从1992年起,中国就一直待在发展中国家利用外资金额的榜首,从没下来过。与此同时,政府在汇率改革上也果断出手。1994年1月1日汇率并轨,人民币官方汇率由1993年12月31日美元兑人民币汇率的5.72调整至1994年1月1日的8.7,人民币对美元贬值50%。当年出口超高速增长30%,而世界商品贸易出口总量的增幅是9%。虽说此时的世界贸易总量增长还是非常迅猛的——创了1976年以来年增长率的最高纪录。但不可否认的是,中国因素开始发挥作用了。

由于东南亚国家和中国的出口结构相似度高,竞争压力也越来越大。泰国1994年和1995年的出口增长率还是22.1%和24%,1996年就已经变成-0.2%,下降明显。受此影响,经常账户逆差自1995年开始迅速放大。1994年泰国经常账户逆差89亿美元,1995年140亿美元,1996年达到163亿美元,分别占当年国内生产总值的6.4%、8.5%和9.1%,远超国际警戒线水平。这绝对是一个坏消息。事后证明,经常账户逆差的迅速扩大配合不健康的外资结构,共同促成了其国际收支的恶化,并最终招致了1997年的金融危机。

经常项目逆差来自于三个原因:一是因为泰铢锁定美元,而1995年开始的美元升值导致进口猛增,日元贬值则导致泰国出口竞争力下降,于是进出口合力推高了逆差;二是国际市场上电子产品大降价也影响了出口收入;三是泰国的出口产业结构比较单一,向上升级的能力很差,无法摆脱出口竞争带来的负面影响。

而不健康的资本结构指的是泰国的外债超过外汇储备太多。97年的香港回归给了周边国家一个幻想,作为国际都市的曼谷没有理由不冲一下,看看能不能取而代之,或者至少分食一部分流失的资金。但显然泰国资本项目开放过快,脱离了实体经济和监管能力,使得外债比例过高,尤其是其短期外债竟然也远超外汇储备。这些资金,尤其是短期资金,在发现泰国国际收支的脆弱性的时候,就会迅速逆流,逃离泰国。

血腥的金融一:1997年亚洲金融危机中的泰国

四、雨过天未晴

东南亚各国的危机当然是他自己的原因造成的。但放在国际格局的背景下,却能看到危机的发生有其必然性。

美日中之间的格局变动象一个正在转向的巨大车轮。正所谓天下大事浩浩汤汤。身处其间的人不管他们什么状态,只要他们不符合方向,就会被车轮所碾压。

自此,包括泰国在内的东南亚雁阵国家慢慢地都会遇到一个选择:他们越早从日本的雁阵中摆脱,或者说越早融入中国的雁阵队伍,那么他们的处境就会越好。当然转变是很难的。即使在当前中国已经世界第二亚洲第一的情况下,政治上跟美国踩中国的国家也是很多的。但历史进程已经启动,逆风飞扬的姿势虽然出众,但终究讨不到便宜。

春江水暖鸭先知。指望政府做出判断其实是不现实的,只有那些对市场敏感的出口型企业才会嗅到变化的味道。

附件1、泰国历年GDP增长率

血腥的金融一:1997年亚洲金融危机中的泰国

在1997年以前,其实还是不赖的


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